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2009-06-16

             俺们创业者都是贱骨头,不去寻求过安安稳稳的日子,却偏偏要去冲浪、去拼命。创业图的是什么?是公司里的“股权”。

            弟兄们教你一个字:Captable,这是一个恐怕在字典里都找不到的单词,却在创投和创业当中,无所不在、无时不用,什么意思呢?即创业公司里的“股份拼骨图”。公司成长需要不断引入资金,每次拿了投资人的钱就要给人家股份,所以“股份比例”会随着公司不断的融资和扩大而变化。

            让我们来一起来玩一盘Captable的游戏…不,做一道“应用题”:以创业为起点、上市为终点,把一个创业公司成长过程中的每一次股份变化都汇总起来,看看这“股份拼骨图” 是如何发生变化的?这里面究竟隐藏着什么样的玄机,嘿嘿。

            假设1:一个创业公司从一个idea到上市要进行三次融资:

                        A轮:证实模式;
                        B轮:发展、复制模式;
                        C轮:形成规模,成为行业龙头,达到上市要求。

            假设2:公司发展需要不断有精兵强将加入,公司要不断拿出股份给团队成员。

            假设3:每一轮VC的资本进来,公司大约要稀释25-40%。

            假设4:公司业绩发展好,每一轮融资的估值都是在前一轮价格的基础上往上翻番,这叫溢价,VC的术语叫作Up round;但是创业公司免不了风风雨雨出现坎坷,有时候公司的钱烧光了,业绩还没有起来,急需有人投资,这样的公司在谈判桌上没有份量,对方愿意投资,但是估值很低,甚至低于前一轮的价格,创业者别无选择,也只好认了打折价让新的投资人进来,这种情况叫Down round,有点“贱卖”的意思。

            好,让我们来看看黄马克公司的“股份拼骨图”吧:

            创业公司开张时应该发多少股票?这是很多创业者在成立公司时碰到的第一个现实问题。
           
            这个问题没有标准答案,建议初创团队先发约10,000,000股。在这个基础上,经过三次融资以及团队的期权,到上市的时候,公司的总股数会达到100,000,000到150,000,000之间,如果上市时每股定价为8-10元,这家公司的市值会有8-10个亿,只要估值超过发行价,马上直逼成为人人眼红的Billion dollar公司。

            把股数定一千万股还有一个原因,就是将来给员工发期权的时候,拿出0.5%来,对一家总股数是10,000,000的公司来说就是50,000股,而对一家总股份为100,000的公司,仅仅是500股,哪一个更加吸引人?!记住,将来给员工股份,别给百分比,给股数!

                                   原始股东结构

                                    股东名单          股权类型          股份       股份比例
                                    黄马克/CEO        普通股        5,000,000        50%
                                    刘比尔/CTO        普通股         3,000,000        30%
                                    周赖利/COO        普通股        2,000,000        20%
                                    ———————————————————–
                                    合计:                                 10,000,000      100%

            黄马克的公司凭其优秀的团队和独特的Idea,获得了VC的青睐。A轮融资是以Pre money 350万美金的价格融到了250万美金,Post money即600万美金,A轮投资人要求原有股东同意发15%期权给管理团队,公司员工持股计划在A轮投资完成前实施。黄马克搞到了VC的一笔大钱,团队还占将近60%的公司股份,运气真不错。

                                    A轮投资前,公司员工持股计划执行后的股权结构

                                    股东名单              股权类型            股份          股份比例
                                    黄马克/CEO            普通股         5,000,000        42.50%
                                    刘比尔/CTO            普通股         3,000,000        25.50%
                                    周赖利/COO            普通股        2,000,000        17.00%
                                    员工持股                普通股         1,764,706         15.00%
                                    ——————————————————————-
                                    合计:                                    11,764,706         100%

            一般来说,VC会要求员工持股计划在VC投资进来之前执行,这样VC就可以减少稀释。不过不能认为这是A轮VC自私,要知道B轮VC到时候也会要求在他们进来之前再执行一次员工持股计划,这时A轮VC和创始股东将一起稀释。

            员工的期权比例应该留多少?这个问题也是没有标准答案的,一般来说是5-15%。创业公司的原始股是很珍贵的,尽管它在很多人眼里并没有什么价值。

                                    A轮投资后公司(员工持股计划执行后)的股权结构

                                    股东名单                    股权类型           股份           股份比例
                                    黄马克/CEO                  普通股        5,000,000         27.63%
                                    刘比尔/CTO                  普通股        3,000,000         16.58%
                                    周赖利/COO                 普通股         2,000,000          1.05%
                                    员工持股                      普通股        1,764,706           8.75%
                                    A轮投资人(领投方)  优先股        5,042,017           25.00%
                                    A轮投资人(跟投方)  优先股        3,361,345          16.67%
                                    ————————————————————————–
                                    合计:                                          20,168,067        100.00%

            从表中可以看出,A轮融资有一个领头VC(Lead investor)和一个跟投VC。顾名思义,领投VC负责整个项目的谈判、尽职调查、法律文件……跟投VC跟从领投VC放点儿钱,不过有时候拖个跟投VC一起进来是有战略考虑的一步棋子,余言后述。

            即使有几个投资人同时参与这轮过融资,有人是领投、有人是跟投,但是他们被视作一个整体,他们签署同一份法律文件,享有同样的利益和义务。

            ……

            唉,创业公司最大的问题是“不定性”,尤其是“证实模式”。瞧,虽然搞到了钱,但是黄马克的公司在A轮进来之后出现了管理和业务进展上的瓶颈,产品测试屡屡出错,没有按时投放市场,收入也没有按预期进来,不久,A轮融资的钱已经烧光,而B轮投资谈判一拖再拖,B轮VC坚持B轮的Pre money为500万美金(低于A轮的Post money),B轮VC投入300万美金,Post money为800万美金,B轮投资人还要求给未来团队留10%的期权,而A轮VC投资条款约定在B轮融资时如果股价低于A轮的Post money,A轮VC不稀释(!!!)……兵临城下,公司危在旦夕,黄马克和他的团队不得不拍板同意B轮VC的条件。

                                    B轮投资后公司(员工持股计划执行后)的股权结构

                                    股东名单            股权类型                   股份           股份比例
                                    黄马克/CEO         普通股                   3,991,597        7.07%
                                    刘比尔/CTO          普通股                   2,394,958        4.24%
                                    周赖利/COO         普通股                   1,596,639        2.83%
                                    员工持股              普通股                  3,781,513        6.70%
                                    A轮投资人            优先股(次级)   14,117,647       25.00%
                                    A轮投资人            优先股(次级)    9,411,765      16.67%
                                    B轮投资人            优先股                 21,176,471       37.50%
                                    ———————————————————————–
                                    合计:                                            56,470,588    100.00%

            谢天谢地,公司还算命大,B轮VC的钱终于在A轮的钱烧光的那一天进来了,公司香火不断!

            请注意,A轮投资人的优先股现在被注明是“次级”。这是行规,最后进来的VC的优先级别是最高的,上一轮VC是“次级”优先,再上一轮的是“次次级”。这些优先的级别在发生利益的时候就会生效,比如万一公司要清盘,破盆破罐破家当变卖回来的钱,最优先的VC先拿,有多的话,次级优先的VC拿,还有多,次次级VC拿,最后剩下的,才是创业者的;还有一点:上表中A轮投资人的股份数比A轮时增加了很多,那是因为A轮有“反稀释”条款,为了维持B轮的“股份拼骨图”的百分比,必须要么让创业者拿出一部分自己的股份给A轮VC,或者让A轮VC以0成本再获得一部分股份,这里选用的是A轮VC以0成本增获股份的方法……想想心酸,创业者冲锋陷阵打江山,分利益时是最后一个,第一个支持创业者的早期VC,同样,分利的优先级别很低,相反的,IPO之前杀将进来的VC,反而优先级别最高,坐等摘桃子吃,唉,兴许就是这个原因,很少有人愿意来支持早期的创业团队,大家都想搭乘你的IPO过山车,但愿这些优先的级别,不会造就出一帮帮的阶级敌人哇!

            B轮融资完成之后,黄马克和他的团队吸取前车之鉴,调整策略,专注再专注,新进来的钱一分不乱花,该出手时才出手,全都用在了刀口上,结果一炮打响!这时候VC们一个个终于都看清了机会,人人都愿意掏钱出来支持黄马克把公司迅速做大,于是公司的董事会决定融C轮,这轮融资以后公司差不多就得准备上市了。C轮融资谈判特顺利,估值也很高,6个X,即B轮Post money的6倍,以4800万元的Pre money(800 x 6 = 4800)融了3000万元美金。当然,C轮的投资人也提出要增强核心的上市团队,比如引进了CFO、销售副总裁…期权池又增加了5%。

                                    C轮投资后公司(员工持股计划执行后)的股权结构

                                    股东名单          股权类型                   股份          股份比例
                                    黄马克/CEO        普通股                 3,991,597         4.13%
                                    刘比尔/CTO        普通股                  2,394,958         2.48%
                                    周赖利/COO       普通股                  1,596,639         1.65%
                                    员工持股            普通股                  6,753,649         6.99%
                                    A轮投资人          优先股(次次级)14,117,647        14.62%
                                    A轮投资人          优先股(次次级) 9,411,765         9.74%
                                    B轮投资人          优先股(次级)    21,176,471       21.92%
                                    C轮投资人          优先股                 37,151,703        38.46%
                                    ———————————————————————-
                                    合计:                                         96,594,427      100.00%

            经受过考验的优秀团队、明确的目标、外加充足的资本,黄马克公司如虎添翼,IPO上市计划提到了议事日程之中,选定了上市的地点、承销商,确定了路演的行程和策略,嘿嘿,蒸蒸日上的公司就是令人心旷神怡,更何况,上市之后公司里还要冒出一大串百万富翁……咱这就来给他们算算身价,瞅瞅他们未来的皮夹有多厚,假设这家公司拿出了20%的股份去上市,每股价格8美元:

                                    IPO时的股权结构

                                    股东名单         股权类型             股份          股份比例
                                    黄马克/CEO      普通股            3,991,597         3.31%
                                    刘比尔/CTO      普通股            2,394,958         1.98%
                                    周赖利/COO      普通股           1,596,639          1.32%
                                    员工持股          普通股            6,753,649          5.59%
                                    A轮投资人        普通股          14,117,647        11.69%
                                    A轮投资人        普通股           9,411,765         7.79%
                                    B轮投资人        普通股          21,176,471        17.54%
                                    C轮投资人        普通股           37,151,703       30.77%
                                    上市新发行股    普通股          24,148,607         20.00%
                                    —————————————————————–
                                    合计:                               120,743,034       100.00%

            注意到没有,上市了,公司的股票优先级取消了,大家统统变成了“普通股”,因为公司上市了,创业时期的那些风险防范就没有必要了,VC们想的是尽快套现,把身上穿旧的衣服脱下来,扔给二级市场上让股民们去抢着穿去吧。

            看到了吧,创业真好,黄马克、刘比尔、周赖利身价都上千万美金了,这辈子全搞定了,吃喝是永远不用愁了!不过黄马克的团队要是在B轮的时候不栽跟斗,不被A轮、B轮VC活活啃掉好几根肋骨,他们现在的身价可能要翻番了……不管怎样,黄马克还是好样儿的,创业的弟兄们好好向他学习吧!

            几点补充说明:

            1. 早期创业公司的企业价值是很难估计的,VC们也无非根据持股比例和投入资金倒算出来几个数字而已,并不意味公司真正“值”多少钱。但是,早期公司的股份是很宝贵的,创业者要珍惜。

            2. 创业公司的成长,反映在股价的升值。升值越快,融资时稀释就越少。当然,公司能很好地精打细算省钱,融资次数越少,稀释也越小。举个例子,创业初期花掉3万块钱,等于差不多1%的公司股份,到了C轮以后,3万块钱连0.000005%都不到。所以,千万不要烧钱,能不找VC,最好别去找。创业者骨头要硬!

            3. 以上IPO的估值是简单化了的,没有考虑公司的收入和利润规模。

            4. 创业公司的股权在上市前是不流通的,估值也讲不清楚,没有一个市场价格,给员工股份时如果用百分比,谁都说不清这25%、15%、1%. 0.1%……到底值多少钱。给他们股数吧,不管给了500股、5000股、50000股,你可以建议人家思考:等公司上市的时候股价如果是10元,简单一算就知道这些股份那时候大概会值多少钱。

            5. 前文提到“拖个跟投VC进来是有战略考虑的一步棋子”,解释一下:

            早期的VC投资和创业一样,切忌香火断了,只要公司能活着,就有希望存在。所以早期VC的一个重要任务是能把下一轮的VC引入公司。

            也许你以为当你把A轮VC的钱烧光了,可以让A轮VC再砸点儿进来吧?不行,这回A轮VC再掏钱可没那么简单,VC是不能随便因为你钱用光了,再给你一笔花去吧,那是违规的!具体地说,如果A轮是我投的,这轮的估值就是我认定的,那么B轮我就不能自己定价然后自己又放一笔钱进去。我必须找到第三方的新的领投投资人来认价,在B轮中我不能领投但可以跟投。这是VC行业的规矩,不然的话,我可以A轮定价500万,B轮翻十倍变成5000万,C轮再来十倍成5个亿……这是“内部交易”,不代表这家公司的“市场价格”。所以,VC投资的每一轮融资,都必须由新的第三方VC来认价。

            一是因为要“香火不断”,二是因为未来融资的“定价权”,所以我要在A轮的时候埋下伏笔,邀请一个VC跟着投一点儿钱,买张票跟我一起看你演戏,要是你演得不错,下场戏的票价说不定这位VC愿意来定,而我可以轻轻松松地跟投,接着看你继续表演。

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【课后练习】
1.    假设黄马克的公司A轮融资进来以后业务发展顺利,B轮VC给了A轮Post money
       的3倍估值,即600 X 3 = 1800万,投入250万,请计算B轮的Captable;
2.    根据你的B轮Captable计算C轮的Captable,估值同上,6个X,即B轮Post
       money的6倍,融进3000万美元;
3.    以同上条件计算IPO的Captable,即公司拿出了20%的股份去上市,每股价格为
       8美元。
4.    比较一下,在你计算的IPO的Captable里,黄马克的身价比现在高多少?
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